三六零的2022年三季报显示，形式异常严峻（如下图所示），其实从稍早的2021年Q4就已经看出，营收明显下滑，利润也首次爆出亏损。在2022年Q1短暂盈利后，Q2至Q3亏损又持续放大。
半年报中可以观察到，相对于去年净利润下滑9个亿，其中营收较成本多下降了4个亿，投资收益中联合营公司（哪吒汽车）亏损4亿。主要是这两个原因。
把视角拉长，360从2018年借壳江南嘉捷回归A股后，业绩就开始逐步下滑，2021年度营收109亿，相较于2018年营收131亿，整体下降17%，2021年度归母利润9亿，相较于2018年35亿，下滑74%。
市值也从借壳上市后，最高点4400亿（65.06元*股本67.6）跌到500亿以下（7元*股本71.5，注：2021年期间有过非公开发行），跌幅89%。
从这个数据角度看，股价和业绩的走势基本匹配。
下面按照广告、游戏、硬件、安全四大模块的业务来拆解三六零的财务数据：
▍（一）营收
在2022年半年报中，可以看到，除安全业务，其余业务全面下滑。
从2018年开始统计，2021年广告模块下降40亿，降幅40%，硬件与寄予厚望的安全业务合计增长20亿，但因基数小，虽增幅大，最终总营收还是下降17%。游戏基本稳定在10亿上下。
▍（二）利润
相对于2018年起开始下降，2021年成本率增加8%，销售费率增加5%，研发管理费率增加10%。
毛利率由70%降低至62%，约下降8%。从下图中可以更为直接的看出，成本增加原因为两降两升：广告、安全业务毛利率下降；游戏、硬件毛利率略有提升。
因硬件毛利过低，属于增收不增利的业务，这部分的占比增加，导致毛利率明显下降。
而销售费用占比增加约5个百分点，原因正如2021年报中所写，因安全业务的增加而导致的费用投入增加。
研发管理费用增加约10个百分点，
这部分大头是研发成本，即人力成本支出，增加大概有以下2个原因：
1、这部分成本具有一定刚性。尤其在互联网行业中，研发人员以高技术人才为主，人力成本支出增加，很难减少，除非业务收缩，人员数量减少（裁员）；
2、在360业务换挡中，存在拓荒性质的研发开支，机构设立，大规模的裁员、招人都会增加成本。
梳理下2021年年报的资产状态，360的资产状态很清晰，其中现金和投资占比近80%，资产负债率仅17%，无有息负债。
现金流状态体现了良好的财务状况，虽然长期以来，广告等业务逐步萎缩，但作为现金牛业务，为360积累不少现金在手。这也是老周可以四处出击的本钱。
可以看下360的资金使用效率。
1、银行195亿存款，按照期初期末加权平均计算，约230亿，8亿利息，利率约3.5%；
2、2021年137亿的投资资产中，联合营企业占一半，其中有哪吒汽车、银行、鲁大师等；腾讯音乐、山石等上市公司按照计入综合收益的科目；剩下就是银行理财以及，各种合伙基金；
这里面有腾讯音乐这样成功的财务投资，也有山石、哪吒等战略投资，也有看不明白的如银行等投资，以及短期内（不到一年）买了又卖，大亏出局的如“贵州守望领域数据”等投资。
这部分看起来也是财务投资和战略投资混着来。其中，财务投资方面倾向于一级市场，这也是多数有闲钱的企业抓机会的一种方式，而战略投资就不太好讲了，毕竟360自己的战略还在摸索之中（手机、汽车blabla）
，而且高管团队中也没有专门负责这块业务的专业人士。总体来讲不太看好。
▍（一）广告
1、防疫预期放开，监管常态化；
2022年中报说明上半年弹窗监管力度持续加大，但下半年截至当前，互联网监管已经逐步进入常态化，随着疫情逐步放松，宏观条件预期也逐步转暖；
2、PC端广告业务下滑趋稳
PC端广告长期来看，是会稳定在一定程度的广告利基市场。
这个是我猜的，想法就是随着移动端投放成本越来越高，具有在办公等特定场景的，具有一批稳定用户的PC端，具有一定的投放性价比。
根据《2021中国互联网广告数据报告》，2017-2020年虽然广告收入的增幅逐步变慢，但是总体收入仍然是每年递增的。
有几个比较明显的特点：
首先是电商类、社交类广告较为稳定；其次视频类份额加大，搜索、新闻资讯（门户）展示类份额降低。
从2018年和2021年互联网广告十强的变化也能看出，符合上述分类的，且在移动互联网时代有“船票”的企业逐步靠前。
在《报告》中有统计，我国网民规模已达10.11亿，互联网普及率达71.6%：8.88亿人看短视频、6.38亿人看直播、8.12亿人网购、4.69亿人叫外卖、3.25亿人用在线教育、2.39亿人用在线医疗… …，网络流量增速正逐年放缓，新增流量红利趋弱，互联网流量价值已由追求增量转向盘活存量，且随着经济的放缓，集中度越来越高，强者恒强。
如上述所展示的，360因为无“移动”属性，且属于搜索、门户类别，双重暴击后，自然形成持续负增长的局面。
有趣的是：在2021年报中，也引用了该报告。前面数据罗列后，竟然匪夷所思的得出“优于”行业的经营结果
。
基于以上的判断，个人认为，360的广告业务基本已经到达下滑至相对稳定的区间，年度营收预估约50~60亿。
▍（二）游戏
这部分业务算是搭头吧，360的游戏每年都在10亿左右，无论是2018年的游戏版号受限的利空还是2020年疫情爆发利好，营收基本不变。推测其游戏业务，主要是端游、页游等可以凭借360垄断的管道推广，相对稳定管道，相对稳定的游戏营收。
▍（三）硬件
我本人一直是360的智能摄像头、智能门铃、行车记录的忠实用户，也愿意给朋友推荐，确实产品不错。360的这个系列的产品做的比较早，主打“安全”，但其实对于消费者来讲，与其他品牌对比，并没办法把“安全”这个特性突出出来。反倒是性能方面，考虑到专业的原因，最开始买的海康萤石产品，如智能猫眼、智能门锁等。不知道为何，专业做安防的萤石，产品极差且价格非常贵。对比之下360的产品优势明显，这也是大出我的预料的。
在这里给大家强烈推荐360的智能门铃，给邻居都推荐了
我猜测360在最初布局整个智能硬件体系时，仍然“小米”模式，但经历过酷派、乐视合作及单独开发360手机的折腾后，已经彻底退出手机市场。其余产品确实靠口碑“闯”出来的。
但这块业务实属“红海”系列，增收不增利，没办法转化为利润。
▍（四）安全
在几块传统业务都面临下滑时，找到新的增长点无疑是迫在眉睫。在2019年与奇安信分家后，火速投入到TO B的业务安全业务中，也是老周看准了“大安全”的方向。
我们看如下近几年的年报描述，将安全业务定义为新战略引擎。
2018年，提出大安全战略，对“政企安全”业务进行探索和储备。
2019年，宣布启动政企安全3.0战略，进军政企领域。
2020年，除了提到政企安全，有增加了数字城市的描述
2021年，提出全面升级发展战略，全面转型数字安全公司。虽然安全营收仍然较少，仍将安全业务突出着重描述，年报中使用约20页进行阐述，而互联网、游戏硬件作为第二业务，描述为支撑业务，约5页的篇幅。
在2021年年报中，更是给出了这块业务中的直接竞争对手。
排行榜中的二、三位分别是：深信服和奇安信，如下所示营收增速都很快。
粗略看一下深信服、奇安信的资产负债表与利润表：
基于从以上简单的数据，初步可以得出以下几个结论：
1、在这个市场中还没有规模特别大的巨头，属于占抢地盘的扩张期；
2、固定资产、存货所占比例低，行业以轻资产（软件）为主，毛利率较高；
3、研发费率高，说明技术储备需求大，属典型的技术密集型，且销售费率高，销售导向明显；
4、因为业务的碎片化和定制化，以及政企客户的原因，导致周期长、回款率慢；
5、360的安全业务，至少距离这两家有很大的差距。
那么360能否后来居上呢？我们来看下核心竞争优势的对比。
360在年报中强调的的核心优势：安全大数据、安全专家、高级情报威胁、漏洞挖掘与研究，由此衍生成的核心竞争力（护城河）：唯一掌握全网安全态势的、唯一具有17年攻防经验的、云端大脑的网络安全公司。面向：国家安全、城市安全、核心安全、企事业安全。
总结就是顶级的安全技术+经验。关于技术能力上这点，别听老周自己吹，可以从第三方的角度来观察。
政府评价：
对手评价：
这些可以看出360在“消费安全领域”技术能力，的确是顶级的。
但是这些消费者安全领域的技术，最终还是要落在具体的产品和服务上，也就是商业模式要跑通。如何将这些技术商业化，赚到真金白银，对于投资者才是更关键的。
作为技术驱动型的公司，其研发投入与研发团队也是需要关心的核心要素。
研发投入及人员情况
比较如上三家企业，360在研发投入、研发人数、员工平均薪资数据上领先于其他两家，但若聚焦到安全业务，可能并没有显著优势。
管理团队
360回归A股之后，或许是功成名就，或许是老周的管理风格原因，一批元老如石晓虹、姚珏等均已离职。
除了职业经理人，老周现在可以说有点孤家寡人的味道了。近两年才入职的经理人叶健，作为是安全业务的负责人。
深信服是在行业内打拼多年的企业，2018年上市，其核心人员何朝曦、雄武、冯毅，2000年以前在华为、中兴工作。2000年，共同创立企业，行业经验丰富。
核心创始人是行业的专家，有点类似海康威视，陈宗年、胡扬忠等创始团队一直在行业内带领团队打拼。
除了创始团队+行业专家的优势，相对于海康威视，这三人还是公司的实际控制人。
在360计划回归A股后，体制内出身的老齐开始与老周“分道扬镳”，老齐负责TO B业务，老周负责TO C业务，彼时的奇安信属于360的联合营企业。
奇安信的团队也是从那个时点，大概2015年左右开始组建，至今已有七八年，如下的团队也可以说是创始团队，股权激励等做的很齐备。
且老齐的政府关系在TO B的业务中优势明显，比如在雷神山、火神山医院开建时，也是奇安信承担安装运维和技术支援团队。
仅对比三家管理团队，可能我更看好的是深信服。在我眼里，创始团队与职业经理人有着根本的差别，不仅是股权比例决定的，屁股坐在哪个位置的因素。还有更核心的“企业家精神”，而尤其是对投资者来说，和你吃一锅饭的、对企业有着较深感情的管理团队是更加优质的；其次是奇安信，团队稳定，市场攻坚能力更优；针对这些劣势，360也在进行各种尝试，比如将安全业务单独分拆，单独激励甚至单独上市等，要解决的就是彻底从TO C业主中转型出来，适应竞争对手的打法。
不会
。
按照广告、游戏，硬件稳定在60、10、20亿；
安全业务本年度增加长20%，疫情过后的2023、2024稍微乐观一点，年均增长50%，约35亿来算。
预计2024年营收125亿。利润方面预计不会乐观。
所以对于保守的，看真金白银利润的投资者来讲，确实无法估算。
终于体会到了老唐说的，多数企业，很多时候研究了很久，得出的结论往往是模模糊糊的，不敢下注，如果不把研究当成乐趣，应该很郁闷吧
总结一下，360依靠免费杀毒在PC市场的桌面垄断，进而获得广告、游戏等收入；转型后依靠强大的技术能力及安全品牌，投入到技术密集型、销售导向、碎片化的安全业务中，目前看360并无明显的胜出优势。
作为一个商业学习的记录，慢慢观察。
声明：本人所发文章均仅用于记录个人学习思考，不用于任何投资建议。
