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- 第 88 篇 -
我有幸参加了复旦大学国际金融学院观澜堂第四期讲座，聆听高华声教授关于“数字金融时代，读懂资产上链：RWA重塑全球金融”的主题演讲。讲座中，高教授同步分享了《稳定币：数字金融的未来》与《资产上链：RWA重塑全球金融》两部最新著作。本次专题分享围绕真实世界资产通证化（RWA）、稳定币、区块链技术应用、中外数字金融发展路径及监管逻辑展开，结合案例剖析、市场数据、行业观点与现场问答交流，让我对资产上链的底层逻辑、行业现状与未来趋势形成了初步的认知，现将个人学习收获整理如下，与你分享。稳定币（Stablecoin）：区块链生态中的锚定型数字货币，用于解决加密资产价格高波动的问题，是链上金融体系的基础性支付与计价工具。以主流稳定币 USDT 为例，其刚性锚定美元，发行方以等值美元计价的足额储备资产（美债、现金等价物等）作为信用支撑，长期维持 1 USDT≈1 美元的价格稳态。RWA（Real World Assets）：即现实世界资产。所谓“资产上链”，是将传统现实资产映射至区块链网络，转化为可链上登记、可流转、可拆分的数字化资产，核心价值在于提升资产流动性、压缩交易层级、降低投融资成本。代币化（Tokenization）：将线下实体资产或金融资产的价值、权益进行数字化拆分，生成链上标准化代币，每一枚代币对应底层资产的部分所有权、收益权或流通权益。链上金融：依托区块链与智能合约构建的去中心化金融体系，无需银行、券商等中心化中介机构，可自动完成交易、借贷、理财、结算等标准化金融服务。资产映射/上链：将现实资产的权属信息、经营数据、价值逻辑与链上代币一一绑定，实现链上数字凭证与线下真实资产的锚定对应，保障资产真实性。链上结算：资产交易的清算、交割流程直接在区块链网络自动完成，去除传统金融多层中介，实现交易实时清算、资金实时到账。合规上链：资产代币化与上链流转的全流程，严格契合属地金融监管、合规准入与投资者保护规则，在监管框架内实现技术创新。1. RWA重塑全球金融的核心逻辑：传统金融体系中，资产发行、交易、清算、结算高度依赖中心化机构，存在层级冗余、效率偏低、交易成本高、跨境流转受限等问题。RWA通过资产链上代币化，可实现7×24小时不间断交易、跨境实时结算、资产小额碎片化拆分，大幅提升金融服务的普惠性与运行效率。2. 稳定币与RWA的协同价值：稳定币为链上RWA资产提供标准化计价与支付工具，投资者可通过稳定币直接参与全球链上资产配置；资产发行方依托代币化模式简化融资流程、降低融资成本。长期来看，国债、大宗商品、不动产、产业收益权等传统资产的链上流转，或将形成全新的全球化数字金融市场。以下内容基于高华声教授本次专题讲座内容整理归纳，为个人阶段性学习思考与复盘总结，内容若存在疏漏与偏差，恳请指正。资产代币化并非普适性技术革新，其落地可行性由市场供需关系、资产流通属性与市场结构共同决定，可划分为三类典型形态，也是研判RWA项目生命力的核心标准。第一类资产，持有者出让意愿明确，但市场接盘需求薄弱，供需结构性失衡导致流动性天然缺失，此类资产进行链上通证化，几乎不具备长期落地价值。第二类资产，市场买方需求充足，但存量资产持有者高度依赖成熟的传统交易渠道，线下、电商交易体系完善、流程便捷，链上改造无法为供给方创造增量收益与核心价值，资产上链缺乏内生动力。以马陆葡萄RWA项目为例，实体农产品消费渠道成熟，链上提货、游戏化互动等附加玩法并未重构核心交易逻辑，最终难以形成有效交易流动性。第三类资产为RWA最优落地赛道：标的本身具备真实的双向买卖需求，但受地域管制、金融准入门槛、跨境结算规则、国际制裁等外部制度壁垒限制，无法通过传统金融体系自由流转。资产上链可有效打破传统金融边界，匹配供需两端的诉求。美股、美国国债等标准化海外金融资产，正是此类标的的典型代表，也是当前全球RWA赛道发展最成熟、增速最快的领域。在此基础上，底层资产的属性差异形成了核心监管分野，是RWA项目设计的核心合规前提。若代币锚定实物商品，归属市场与行业监管范畴，合规门槛低、落地速度快，但金融属性薄弱，资产增值与流通空间有限；若代币锚定经营收益权、项目现金流、企业利润，则具备证券类金融属性，需纳入证券、金融监管体系，发行审批、信息披露、投资者保护要求严苛，落地难度大幅提升。国内马陆葡萄RWA项目选择以实物葡萄作为底层锚定资产，本质是监管框架下的合规取舍：主动弱化金融属性、强化商品属性，规避证券监管约束，换取模式试点落地的可行性。2024年底上海左岸芯慧推出的“马陆葡萄RWA”项目，是国内首个农业产业RWA试点项目。项目以实物葡萄与田间种植数据为底层资产，在架构设计上严格隔离股权融资与数字资产板块，规避证券类监管风险，是国内商品型RWA的典型探索。产品规则：总计发行2024份数字资产（含100份稀缺款），单份发行价99元，在上海数据交易所合规流通，二级市场交易溢价最高超400元，项目交易期限至2025年12月8日。三大核心权益：一是实物提货权，兑换后资产终止流通；二是种植互动权益，用户可通过链上实时温湿度数据溯源田间种植过程，参与虚拟种植、积分兑换等游戏化体验；三是排名福利权益，当期交易金额前50名用户可额外获赠实物提货卡，该权益仅可转赠、不可交易。项目本质：并非金融增值类投资产品，而是“区块链+农产品溯源+品牌营销”的产业试点。项目核心价值在于实物消费与品牌赋能，金融属性极弱，仅作为合规模式探索，不具备大规模资产流通与增值逻辑。（二）海外葡萄酒RWA通证项目：小众资产的流动性困境该海外葡萄酒通证项目采用多方协作模式，由新加坡上市公司提供信用背书，实体酒庄承担资产仓储与供给，专业数字资产机构负责通证发行与运营。项目设置了明确的投资门槛、管理费率与权益规则，通证持有者仅享有实物赎回与二级市场转让权益，不对应企业股权、不享有经营投票权，属于纯资产收益类通证。项目最终存续周期较短，最终由发行方平价回购、到期有序清盘退出。其核心困境在于，项目叠加了高端酒类、小众实物资产、加密交易市场三重窄圈层赛道，受众基数小、资金参与度低，二级市场长期缺乏有效交易流动性，难以形成可持续的资产定价与流通体系。对比美国以标准化金融资产为核心的RWA路径，我国RWA的核心优势聚焦新能源、基建、跨境供应链、碳资产等实体产业领域。此类资产具备稳定、可持续的真实现金流，底层资产体量庞大、价值扎实，但传统模式下存在诸多痛点：中小产业项目无法满足上市资本化门槛、经营数据核验难度大、信息透明度不足、收益结算依赖人工履约、跨区域及跨境投资维权成本极高，长期存在价值无法高效流转的问题。（三）纽交所、纳斯达克股票链上化：传统金融范式革新传统主流交易所推进股票代币化改革，是全球正规金融体系拥抱 RWA 的里程碑事件。2026 年 5 月，纽交所代币化证券相关规则获美国 SEC 批准并正式生效，纳斯达克亦同步推进同类改革布局。新规落地后，市场形成传统股票与代币化股票双轨并行的交易体系，且合规框架下的代币化股票与传统股票享有完全对等的分红权、投票权等全部股东权益。核心交易革新：第一，精简传统金融多层中介架构，实现资产与资金链上实时清算结算，大幅提升交易效率、压缩交易成本；第二，打破固定交易时段限制，构建7×24小时全天候交易体系，实现盘后、节假日行情的即时交易；第三，形成合规实名交易与链上匿名交易并行的模式，在适配市场化需求的同时，也带来了内幕交易识别、资金溯源难等新型监管难题。该模式精准匹配第三类优质RWA资产的核心特征：全球大量投资者、机构与高净值群体存在配置美元核心资产的刚性需求，但受各国资本管制、国际制裁、跨境准入壁垒限制，传统渠道难以入场；而美国通过资产链上化输出美元资产、吸纳全球资本，打造“无边界资本市场”，进一步巩固美元金融体系的全球话语权。从当前市场结构来看，纳入稳定币统计口径时，稳定币体量碾压其余所有链上资产，是当前链上金融的核心基石；剔除稳定币后，狭义RWA资产总规模约300亿美元，仅等同于A股短时交易量，整体处于小众试点、早期探索阶段，其中美国国债资产在狭义RWA中占比最高，资产结构高度集中。基于全球债券、货币基金、权益资产的代币化渗透率，行业未来发展可划分为三种清晰情景：保守情景：短期债券、货币基金、信贷资产实现1%—2%代币化渗透，对应市场规模约2—3万亿美元。RWA将成为金融体系边缘但不可忽视的细分领域，类比1999年互联网金融的萌芽阶段。基准情景：全球债券及债券基金实现3%—5%代币化渗透，市场规模扩容至5—10万亿美元。RWA将升级为全球金融体系的重要基础设施，成为主流金融机构的必备布局赛道。乐观情景：股票、债券、大宗商品等主流资产池实现5%—10%代币化渗透，市场规模可达10—20万亿美元。线下实体资产与链上数字资产形成完整流通闭环，全球化无边界资本市场雏形将初步显现。行业一线从业者赵长鹏的研判极具参考价值：流动性缺失、监管定性模糊是当前RWA行业两大核心风险。多数小众实物类 RWA 资产难以形成稳定有效的二级市场流动性，机构大资金无法顺畅进出，资产价格易被短期投机资金操纵；而资产归属于商品范畴还是证券范畴的监管定性问题，直接界定项目合规边界与监管归口，是现阶段所有 RWA 项目的生存红线。六、中外区块链与数字金融：差异化发展路径与底层逻辑全球区块链分为公链与联盟链两大技术形态，二者属性差异决定了中美数字金融的发展分歧。公链完全开放、无准入门槛、去中心化，适配自由开放的全球资本市场逻辑；联盟链实行权限化节点管理，数据、交易、准入均可管控，具备强监管、高安全、高可控的特征。我国区块链产业布局起步较早，2019年中央政治局集体学习区块链技术，明确其为核心技术自主创新的重要突破口。基于金融安全、数据安全与系统性风险防控的核心诉求，国内长期坚持联盟链为主、严控公链的发展路线，该选择是国家金融治理框架下的战略决策，而非技术能力限制。以长安链为代表的国产联盟链，聚焦政务溯源、碳核算、供应链金融、冷链监管等实体场景，无代币发行属性，适配国内合规发展需求。数字人民币由央行主导、不以盈利为目的，核心目标是维护货币主权与金融稳定，缺乏市场化逐利的生态扩张动力，场景落地更多依托制度规划，而非商业驱动。美国则采用“公链+稳定币”的市场化发展模式。稳定币由商业机构发行，以盈利为核心目标，生态拓展动力充足、迭代速度快。稳定币的诞生，本质是对传统SWIFT跨境支付体系的范式重构。SWIFT体系依托多层银行中介完成报文传输与资金清算，存在流程繁琐、中转成本高、结算周期长、易受政治制裁干预等痛点。而稳定币依托区块链实现点对点直接传输，绕过传统金融中介，可突破部分跨境管制与制裁壁垒，成为非美元国家跨境资金流转的新型工具。国内监管层对稳定币的态度具备两面性：一方面认可稳定币与央行数字货币结合，可实现“支付即结算”，缩短跨境支付链条、降低交易成本，赋能传统金融升级；另一方面明确指出，稳定币缺乏完善的身份核验与反洗钱机制，易滋生金融炒作、资金违规流动等风险，对发展中国家货币主权存在潜在冲击，需严格防控系统性风险。不同于海外优先金融资产上链的模式，我国RWA坚持“先可控、再扩容、再成体系”的渐进式发展策略，形成清晰的三阶路线：近期：离岸资产先行试点。依托香港合规市场，以美债、货币基金、黄金、结构化票据等标准化金融资产为试点，积累合规运营与市场交易经验。中期：实体产业资产上链。聚焦新能源、供应链贸易、绿色金融、产业园区现金流等优质实体资产，依托合规机构接入链上体系，探索国内真实现金流资产的代币化模式。长期：构建资产与货币闭环生态。打通RWA资产、代币化存款、离岸人民币与全球资本市场的链路，搭建自主可控的链上数字金融基础设施。整体逻辑可总结为：以内地实体产业资产为根基，以香港合规制度为桥梁，对接全球资本市场流动性。中国RWA不复制美国纯金融资产上链的模式，核心目标是将国内实体产业现金流转化为全球可定价、可配置的标准化资产，搭建自主可控的产业信用体系。从技术层面看，数字人民币基于联盟链架构，与公链实现跨链对接不存在技术壁垒。但从政策、监管与商业动机三维度综合研判，数字人民币与开放式公链短期内无法融合。其一，定位冲突。数字人民币是法定数字货币，承担反洗钱、反恐怖融资、外汇管控、金融风险防控等公共职能，要求全程可追溯、可监管；而公链具备匿名性、无国界、去中心化、难监管的特性，二者底层逻辑完全相悖，直接融合将冲击国内金融安全与外汇管理制度。其二，动机缺失。稳定币依托商业机构逐利属性，有持续拓展生态、突破场景限制的动力；数字人民币由央行统筹运营，无市场化盈利诉求，不存在主动对接公链、开放生态的内生动力。综上，未来数字人民币若探索链上场景创新，也将严格限定在可控联盟链框架内，不会对接完全开放的公链生态。而在公对公场景中，数字人民币具备明确落地价值，可依托智能合约与不可篡改特性，实现薪酬代发、公益援助、专项拨款等资金的自动清算、全程溯源，有效杜绝资金挪用风险。结合本次讲座的行业逻辑与监管边界，个人投资者可摒弃短期投机思维，在合规框架内把握RWA与数字金融的长期确定性机遇，核心布局方向如下：1. 坚守合规底线，远离非法链上投机。国内明确禁止个人参与境外公链代币、非法RWA通证的二级交易，投资者需坚决规避无监管、无底层资产、无正规背书的高风险炒作项目。2. 聚焦中国特色RWA赛道，布局实体产业红利。国内RWA的核心优势是实体现金流资产，个人可长期关注新能源、碳交易、供应链金融、产业数字化溯源等合规联盟链应用场景，聚焦拥有真实产业现金流、官方试点背书的上市公司与产业平台，把握产业资产数字化、信用体系标准化的长期红利。3. 提升认知壁垒，规避行业早期风险。当前RWA行业仍处于萌芽阶段，流动性不足、监管未定、模式不成熟是普遍现状。个人投资者需摒弃“暴富思维”，持续学习数字金融、资产代币化、监管合规相关知识，建立风险识别能力，区分产业试点创新与资金盘炒作，以长期价值视角筛选优质标的。纵观全球金融发展趋势，传统交易所资产链上化已是不可逆的技术与制度变革方向，全球各国均在平衡创新与风险，数字金融的全球化发展已成定局。当前全球RWA形成了清晰的二元发展格局：美国依托成熟金融市场与市场化机制，以公链+稳定币为载体，推进金融资产上链；中国立足庞大的实体产业优势，以联盟链为技术底座，坚持可控、合规、服务实体的发展路线，聚焦产业现金流资产上链，两条路径将长期并行演化。RWA项目的成功核心取决于三大要素：优质底层资产、清晰合规定位、可持续的二级市场流动性。技术能够重构金融交易效率，但无法突破金融安全、监管规则与市场底层逻辑。作为数字金融领域的学习者与观察者，既要主动拥抱资产上链的时代趋势，也要敬畏制度边界与金融风险。未来中国数字金融的核心竞争力，在于实体产业信用的数字化、标准化、全球化。个人投资者唯有立足产业本质、坚守合规底线、保持长期主义，才可能在数字金融浪潮中把握确定性成长机遇。
