二、核心业务与市场布局

（一）核心业务板块

1. 设备销售业务（核心营收支柱）：2025年前三季度，设备销售收入达70.71亿元，同比增长23.7%，五大核心产品线表现分化且整体向好：- CT产品：同期收入22.36亿元，同比增长7.88%，产品矩阵完善，全面覆盖中高端市场，具备较强的市场竞争力；- MR产品（核心增长引擎）：同期收入28.79亿元，同比大幅增长40.21%，其中超高端（5T及以上）磁共振国内市占率同比提升近52个百分点，3T磁共振国内市占率同比提升超4个百分点，高端化转型成效显著；- MI产品：同期收入11.93亿元，同比增长22.36%，国内市占率同步提升近18个百分点，市场份额持续扩大；- XR产品：同期收入4.52亿元，同比增长25.10%，乳腺DR、DSA等细分产品表现亮眼，市占率稳步攀升；- RT产品：同期收入3.10亿元，同比增长28.02%，国内市占率同比提升15个百分点，细分领域竞争力持续增强。
2. 服务业务（业绩增长补充）：依托全球累计超37,300台套装机的规模效应，服务业务实现稳步增长。2025年前三季度，售后服务业务收入达12.43亿元，同比增长28.44%，收入占比提升至14.03%。未来，随着全球装机量持续增加，服务业务的收入贡献有望进一步提升，成为公司业绩增长的重要支撑力量。

（二）市场布局（国内外双轮驱动）

1. 国内市场（稳健基本盘）：受益于医疗设备行业回暖、设备更新政策落地及招投标市场逐步复苏，国内业务稳中向好。2025年前三季度，国内收入68.66亿元，同比增长23.70%，核心产品在国内中高端市场的份额持续提升，公司凭借产品技术优势和政策红利，进一步巩固国产龙头地位。
2. 海外市场（高增长引擎）：海外业务成为公司营收增长的核心驱动力，2025年前三季度海外收入19.93亿元，同比激增41.97%，收入占比提升至22.50%，各核心区域表现亮眼：- 北美区域：收入同比增长超50%，高端影像设备已覆盖美国约90%州级行政区，累计装机近500台/套，其中PET/CT设备超200台/套，市场渗透率持续提升；- 欧洲区域：收入同比增长超100%，在英、法、德及北欧核心市场成功完成多台高端系列设备装机，品牌影响力逐步扩大；- 亚太市场：实现双位数增长，其中新兴市场收入同比增长近30%，海外市场的持续突破为公司长期成长注入强劲动力。

三、关键财务数据（2025年三季报核心解读）

1. 营收与利润（核心指标表现）：- 前三季度：实现营业收入88.59亿元，同比增长27.39%；归母净利润11.20亿元，同比增长66.91%；扣非归母净利润10.53亿元，同比激增126.94%；基本每股收益1.36元/股，同比增长65.85%，盈利水平大幅改善；- 单季度（25Q3）：营收28.43亿元，同比增长75.41%；归母净利润1.22亿元（去年同期为-2.79亿元），扣非归母净利润0.88亿元（去年同期为-3.34亿元），成功实现单季度扭亏为盈，主要受益于国内政策落地带动需求释放及海外业务高增长的双重支撑。
2. 盈利与费用指标（经营质量优化）：- 毛利率：2025年前三季度综合毛利率为47.02%，同比下降2.39个百分点，主要受产品结构调整、国内部分地区设备集采等因素影响，整体仍保持合理水平；- 费用率：整体管控成效突出，前三季度期间费用率35.86%，同比下降8.06个百分点，其中销售费用率17.19%（同比-2.73pct）、管理费用率5.05%（同比-0.87pct）、研发费用率14.11%（同比-4.84pct），费用优化有效带动经营质量提升；财务费用率-0.49%，同比增加0.39个百分点。
3. 其他关键指标（财务状况稳健）：资产负债率30.08%，处于行业较低水平，财务结构稳健，抗风险能力较强；存货周转天数341.47天，同比下降23.39天，存货周转效率显著提升；经营活动产生的现金流净额1.07亿元，主要得益于销售回款情况的显著改善，现金流质量稳步优化。

四、国内市场容量分析（核心产品线）

1. 整体市场态势：经历两年行业调整后，2025年国内医疗影像设备市场回暖迹象显著，仅1月份整体市场规模同比增长超47%，此前压抑的采购需求集中释放。叠加全国范围内医疗设备更新政策落地实施、基层医疗配置持续升级，预计2025年行业将正式回归正常增长轨道，长期市场空间广阔。具体驱动因素包括三方面：一是招投标工作逐步恢复正常，此前受医疗反腐影响暂停、暂缓的采购项目陆续推进；二是设备以旧换新及地方采购计划大规模落地，全国31个省市均已出台设备更新实施方案，明确将医学影像设备作为重点更新领域；三是基层医疗投入持续加大，国家发改委安排专项资金支持县域医共体建设，推动县级医院、乡镇卫生院加快影像设备更新，有效填补基层配置缺口。
2. 各核心产品线国内市场需求与增长分析（结合最新行业数据）：

1. CT产品：国内市场需求旺盛，增长势头强劲。2025年1月，国内CT设备销售金额同比增长53%，销售量同比增长32%，需求主要集中在两大场景：一是基层医疗机构配置缺口填补，随着分级诊疗政策持续推进，县级医院对CT设备的基础配置需求持续释放，性价比突出的中端CT成为基层采购主力；二是三级医院设备更新升级，高端16排、64排及以上CT需求持续增加，主要用于肿瘤筛查、精准诊断等高端临床场景。目前国内CT市场规模稳步扩大，叠加联影CT产品矩阵完善、市占率持续提升（2025年上半年，联影在国内影像设备综合市占率同比提升3.4个百分点），公司CT业务将持续深度受益于行业整体增长红利。
2. MR产品：市场规模平稳增长，中高端需求凸显。2024年国内MR市场规模达166.0亿元，2020-2024年年均复合增长率为2.46%；2024年国内MR采购量达853台，同比增幅高达37.36%，主要得益于招投标市场恢复及政策驱动。产品结构方面，超导型MR已成为市场主流，2024年装机量占比超90%，其中1.5T、3.0T机型为市场核心主力，分别占据53.9%、38.3%的装机量份额。需求端来看，随着国家取消1.5T及以上MR配置管理限制，3.0T MR逐步向非三甲医院渗透，1.5T MR加速下沉至基层市场，同时超高端5T MR需求逐步释放。联影作为国产MR龙头企业（2024年市占率达24%，位列行业第二），其3T、5T MR产品市占率持续提升，将充分享受中高端市场增长红利。预计2024-2028年，国内MR市场规模将以5.66%的年均复合增长率稳步扩张，2028年市场规模有望突破200亿元。
3. MI、XR、RT产品：需求同步增长，细分市场空间广阔。① MI产品（分子影像）：受益于精准医疗行业快速发展，国内市场需求持续提升，主要应用于肿瘤、心血管疾病的精准诊断领域。2025年前三季度，联影MI产品国内收入同比增长22.36%，市占率同比提升近18个百分点，公司业务增速与行业整体增速基本匹配，同步分享行业增长红利；② XR产品：基层普及需求旺盛，2025年1月DR设备销售金额同比增长161%，销售量同比增长136%，乳腺DR、DSA等细分产品需求持续增加。联影XR产品聚焦基层与中高端双重市场，乳腺DR、DSA等核心细分产品市占率稳步提升，将持续受益于基层医疗配置升级趋势；③ RT产品（放射治疗）：国内癌症发病率持续上升，直接带动放疗设备需求增加。2025年上半年，联影RT产品国内市占率同比大幅提升近18个百分点，市场排名升至行业第二。目前国内放疗设备配置率与发达国家仍有较大差距，细分市场增长潜力巨大，为公司RT业务提供长期增长空间。

五、机构观点与盈利预测

六、风险提示（学习重点关注）

1. 行业政策风险：国内医疗设备集采政策推进可能导致公司产品毛利率下降、市场份额出现波动；医疗行业合规政策调整、设备更新政策执行进度不及预期，可能影响公司产品销售；中美关税政策变化可能影响核心零部件采购成本及海外业务业绩表现。
2. 经营与产品风险：新品推广进度不及预期、研发项目进展滞后或研发成果不符合临床需求，可能影响公司长期竞争力；核心零部件依赖外购，可能面临供应链缺货、采购成本上升等风险；海外地缘政治冲突、贸易壁垒等因素，可能阻碍海外市场拓展进程。
3. 市场竞争风险：海外高端医疗设备品牌（如西门子、飞利浦、GE）竞争加剧，国内同行企业加速追赶，可能导致公司市场份额下降；若公司开展并购整合业务，可能面临并购后整合不及预期的风险，影响整体经营效率。
4. 财务风险：应收账款回收不及预期，可能产生坏账损失；存货积压可能导致跌价损失，影响公司盈利水平；政府补助金额波动较大，可能导致公司利润增速出现不稳定情况。