本文系作者的学习笔记和思考，不构成任何投资建议。
1994年（5）
巴菲特：我们将内在价值定义为：在企业剩余生命周期内全部自由现金流的折现值。任何计算内在价值的人，必然只能得出一个相当主观的数字，因为对未来产出现金数量的估计及折现利率的取值都会大幅影响计算结果。然而，尽管内在价值的数值是相当模糊的，但它却是至关重要的。它是评估目标企业是否具有投资价值时“唯一”合乎逻辑的方法。
历史投入形成账面价值，未来产出构成内在价值。要了解这二者之间的区别，请容我举一个例子说明，那就是大学教育。教育的成本构成它的“账面价值”。如果要更精确的话，成本不仅应该包括直接的金钱投入，还应包括学生因为选择读大学而放弃工作所损失的收入。
我们暂且只关注教育的经济价值，忽略和经济效益无关的附带价值。如果我们此刻要从纯经济角度去评价大学值不值得读，首先我们必须评估出大学毕业生在未来的职场生涯里可能得到的收入，并从这个数字中减去如果他没有读大学会得到的收入。这样我们就有了一个因为接受大学教育而得到的额外收入数字，将这个数字以适当的利率折现到毕业那天，它就是大学教育的内在价值。
一些人会发现，他们所受教育的内在价值小于账面价值，这意味着不管是谁支付了教育费用，这笔投入都是亏损的。而如果计算出来的内在价值超过了账面价值，则证明这笔投资是划算的。或许上述数据很难精确计算，但有一点是确定无疑的，内在价值的大小和账面价值的大小几乎没有什么关系。（摘自1994年致股东信）
唐朝：巴菲特试图给读者阐述账面价值和内在价值之间的区别。但其实他讲的很绕，不够简单易懂。或许1994年64岁的巴菲特没有达到74岁，84岁时的通透和犀利。
账面价值和内在价值之间的区别，这样说可能更加简单易懂：账面价值是你付出的，内在价值是你得到的。如果一定要用大学教育为例来阐述的话，我更喜欢这样举例。假设我有一对双胞胎儿子，现在双双考入大学，四年大学，我为两个孩子支付的学费和生活费数量一模一样，这就是我为他们大学教育所做的投入，是大学教育这项投资的账面价值。
两个孩子毕业后，一个努力奋斗，成为社会精英、商界巨子，另一个吸毒酗酒，躺平摆烂。毫无疑问，他们各自创造的财富值差距巨大。此刻，从纯经济角度说，关于他们的大学教育这笔投资，在我的账本儿里就属于账面价值相同，但内在价值天差地别。我甚至不需要将他们的终身财富进行折现计算，也能知道这一点。
虽然巴菲特这个举例不算太好理解，但这里至少有三个重要观点是我们要注意的，（1）历史投入形成账面价值，未来产出构成内在价值；（2）账面价值和内在价值可能天差地别，投资要关注的是内在价值；（3）尽管内在价值的计算带有很强的主观性，也很难得出精准和正确数字，但它却是评估目标企业是否具有投资价值的“唯一”合乎逻辑的方法。我们要特别注意，巴菲特强调的是“唯一”。
个人感悟：在前面的文章中，我们曾经提到过市值、账面价值和内在价值三个概念。这次巴菲特主要是要告诉我们，账面价值和内在价值的区别。其实账面价值就是企业净资产，或者叫所有者权益，是企业总资产-总负债的差，是一个历史成本，看的是之前，是账本上的固定数值；而内在价值是一个企业的剩余生命周期内所产生的自由现金流的折现值，是一个未来收益，看的是未来，是一个大体估算数。这就是巴菲特说的“历史投入形成账面价值，未来产出构成内在价值”。
为什么说企业账面价值的大小与内在价值的大小几乎没有关系呢？因为账面价值是已经投入的，有的可能创造价值大，有的可能创造价值小，有的可能没有创造价值。如有的企业乱投资，或者为了维持当前的盈利能力，不得不进行投资，这些投资并没有创造新的价值，对内在价值的贡献就微乎其微。
这里巴菲特重点强调的是，“尽管内在价值的数值是相当模糊的，但它却是至关重要的。它是评估目标企业是否具有投资价值时'唯一'合乎逻辑的方法”。因此真正的价值投资者关心的是企业的内在价值，只有判断内在价值，才能对企业进行估值，才能判断是否具有投资价值。而判断企业内在价值的基础则是了解和熟悉企业，且不同的人对企业内在价值的判断存在主观性，即使巴菲特、芒格这样的人，对伯克希尔的估值也不尽相同。好在，估值在投资上没有那么重要，它只是一个区间，模糊的正确胜过精确的错误，但这个区间不能没有。投资需要有一个明确甚至呆板的规则，不然你就很可能就会在近因效应的干扰下，被市场先生所左右，在具体投资操作上错的太离谱。千万不要过于相信自己的定力。
