读书笔记 ||金句杂记(二十)

612. 关于“预测思维”

（1）预测不是占卜，而是总结知识、发现真相。

（2）影响股票价格波动的因素既复杂，又具有偶然性。价格取决于人们的预期，而人们的预期是因为什么发生了变化呢？没错，是因为消息，就是新的知识。所以，只要有新的知识产生，预期就会发生变化，价格就会发生变化。

但是，新的知识，一定是意外的知识，就像“苹果树被雷劈”，我们不可能预见到这件事发生。所以，股票价格可以预测吗？显然不能。

（3）经济学的基本假设是“理性人”假设，但动物精神才是人的本性。人在做出决定时，不完全是由理智决定的，情绪、直觉等非理性因素会对经济行为产生巨大的影响。在经济活动中，人的情绪甚至可以让一切理性的价值规律和市场法则失去效力。

（4）复杂系统是无法准确预测的，预测的意义是通过观察总结知识。

有个说法很有意思：当失业潮来临的时候，在排队领取救济金的时候，除了普通民众，经济学家竟然也会赫然在列，只是经济学家知道他为什么会在这里。这也延伸出两个“道理”。

第一，财富的多少不等同于对未来预判能力的大小，相当一部分富人只是运气好点，大部分人的成功经验其实是很难复制的。所以，对于过去的成功一定要有敬畏之心。

第二，经济学家不是预言家，也不是实践者，他们是观察者。观察者要做的就是总结知识，表达观点。用科学的知识体系、研究方法，为后来的人们提供经验。

预测一个复杂系统，是一个概率事件。人类社会当然算作一个复杂系统，自然界也是一个复杂系统。“道生一，一生二，二生三，三生万物”是老子的宇宙生成论。放在宇宙的尺度，可以说万物皆有规律，但不一定都是线性规律。

你一定听过“蝴蝶效应”，一只蝴蝶在巴西轻拍翅膀，可以导致一个月后德克萨斯州的一场龙卷风。一点微小的扰动就会让系统未来的演化变得完全无法预测，这就是混沌效应。

所谓“混沌”，并不是指“没有规律”或者“混乱无序”，恰恰相反，混沌系统指的就是那些虽然有规律、但就是无法准确预测的系统。混沌现象对于科学家来说应该是一个坏消息，因为科学家们就算掌握了科学规律，也还是没法对未来进行任何预测。

除了非线性规律，在混沌系统的内部，还常常存在着统计规律。气象学家在研究蝴蝶效应的时候想到过这样一个问题：既然天气受到一点微弱的影响，都可能发生重大的改变，那么“气候”是不是真的存在呢？

因为“气候”是对“天气”的统计描述，这就像一个班级的平均分是全班各位同学成绩的一个统计结果一样，气候就像是平均分，天气就像是每个同学的成绩，如果每个同学在考试的时候都会遇到“蝴蝶效应”，发挥极其不稳定，那么这个班级还会有稳定的平均成绩吗？

在混沌现象被发现之前，机械论的世界观曾经在科学界中占据着主导地位。机械论认为，自然就像一台精密的机器，只要我们找到了相应的物理规律，我们就可以精确预测事物的发展，而一个物理规律，可以看成是一个函数。

蝴蝶效应的出现就挑战了这个观点。气象学家洛伦兹，就提出了一个关于混沌现象统计描述的数学问题。在我们的天气系统中，隐藏着一些比较弱的约束，让天气虽然会反常，但不会过于偏离。在真实系统里，蝴蝶效应的扰动有可能带来一场暴雨，但这场暴雨不能改变系统的统计性质。

也就是说，蝴蝶没法让一个干旱的地区变成热带雨林。这有点类似于在考试的时候，就算每个人都会受到环境的影响，以往考试成绩排名第一的同学可能会发挥失常，但全班学生全部发挥失常的情况是几乎不可能发生的。

所以，面对看似不可预测的混沌系统，我们也不要过于害怕。尽管蝴蝶效应会让一个地区的天气发生改变，但蝴蝶无法改变一个地方的降水概率。

解决不确定性问题最好的方法就是概率化，具象化。在充满变量的世界里，我们所面对的困境可以分成两种。一种是明面上的问题，虽然还没解决，但有个大概的思路。真正棘手的是第二种，就是连破解的线索都没有，跟迷一样。也就是连概率都无法计算的，叫不确定性。

在面对不确定性，核心技巧就是把谜，变成问题。也就是把不确定性概率化。把一个毫无头绪的大谜团，拆解成一个个可以计算概率的具体问题。怎么把谜变成问题？这是面对不确定性时的底层心法。

1975年，NASA准备向火星发射海盗号着陆器。当时，苏联跟美国达成协议，海盗号造成细菌污染的概率，必须控制在万分之一以内，否则，这项计划就不能开展。可是谁都没去过火星，整个局面毫无头绪。这时决策树就派上用场了。

决策树（DecisionTree）是一种直观的工具。通过它，你会发现，这个风险概率，其实是可以算出来的。简单说，就是把一项任务中，可能出现的所有情景，描绘成一张树状图。然后再逐个评估每个情景的发生概率。

在NASA所面对的问题中。第一个阶段，是分解流程。也就是把污染发生的过程，分解成若干个小步骤。按照NASA的设想，细菌污染火星，一共需要四步。

第二个阶段，是往每个流程里，添加可能发生的情景。要注意的是每个情景之间彼此独立，并且穷尽所有情景不能有遗漏。把这些情景完全罗列出来，就获得了一棵决策树。树根只有一个，但是树杈很多。

研究人员分析了微生物从着陆到繁殖，这个完整的流程中，一共存在27种情景。每个具体的情景，都是可以通过现有的工具计算出来的。最后，再把27种情景里，所有的概率加起来，就获得了一个涵盖所有可能性的，微生物造成污染的概率总和。最后计算出的结果是，污染概率大概在16万分之一。这个原本毫无头绪的问题，它并非不能计算。

只要你把它拆解得足够细，就会发现，答案就隐藏在人类现有的知识角落里。原本是一个毫无线索的谜，但通过决策树，把边界一步步收窄，它就变成了一个，可以处理的具体问题。

预测思维的本质是从确定性（历史规律）与不确定性（变量扰动）的交集中，找到高概率决策路径。预测不是为了证明自己正确，而是为了在现实偏离轨道时，比别人快一步按下重启键。那些用数据与逻辑穿越时空的人，终将在不确定性中，赢得最大的确定性。

613. 用保守的方式去对抗人性的弱点

我一直在强调自身的局限性，这种局限性是不因我们意识到他而消失。人性上的弱点，其实也不应该叫做弱点。他只是在某些时候不能帮助我们实现一些目的而已。比如说投资中的恐惧与贪婪，虽然在投资中会让我们犯错。但恐惧与贪婪在演化的过程中，也曾经帮过我们很多忙。只是人性上的这些特点，他都是有具体应用场景的。现代社会发展太快，而我们的演化跟不上这些变化。也就导致了，在现在的很多场景中，我们原来的可能是优点的这些特性，变为缺点。

人性他更像是一种快捷的处理问题的方式，但又有具体的应用场景。就像我们应对危险的战逃模式，他可以快捷的应对危险。但快速也就导致了一些误判。总而言之，你不能期望一种解决问题的方式是完美的。任何解决问题的方式，总会存在一些弊端。

任何存在的事物，他都有其存在的原因，和具有应用的场景。并不是他本身就不好，更可能是我们用错了地方。就像恐惧与贪婪，在投资如果我们被恐惧与贪婪控制，那么可能就意味着失败的投资结果。但在曾经的演化过程中，人类的恐惧与贪婪是救过人类性命的。同样在投资中，如果我们不被恐惧与贪婪控制，而是把他当做一种一种观察他人情绪的指标。那么他就可以成为我们做投资决策的帮助。

保守其实是对规则的尊重。当然我不是保守就都是优点，没有缺点。保守在一定程度上，也只是我们解决投资中问题的一种方式。过分的保守，也不利于成功的投资。因为投资本身就注定你需要承担一定的风险。妄想一点风险不担，还要增加收益，那是不可能的。

我认为的保守主义的投资方式，他更像是在追求一种确定性的结果。因为通过已经被验证过的规律，我们可以得到相对确定性的结果。就像投资中经常提到的均值回归理论，资产配置的理论等等，他们就是可以在充满不确定性的投资市场中，给你很大的确定性。虽然投资市场中的不确定性是无法消除的，但通过一些投资策略增加结果的确定性，却是事实。

我也经常的提醒自己，进入股市的目的是为了赚钱。而不是为了证明你正确和在过程中你多么的牛。平淡无奇的过程和一个确定赚钱的结果，要远好于惊心动魄的过程和最终的赔钱。利用好现有的规则，通过相对保守的投资方式，挣自己能力范围内的钱。

614. 投资团队应该重视的7种文化

1.好奇心（Curiosity）：开放而非防御

投资行业的本质，是不断试错与学习。市场永远在变，反馈永远在来，而真正能持续进步的团队，靠的不是一次性的洞察，而是对学习的机制性欢迎。

2.责任感（Accountability）：不是谁之过，而是我们能改什么

主动权益的世界，从来没有“标准答案”。市场错配、黑天鹅、运气反噬，都是常态。真正强的团队，能够在犯错时迅速归因、集体修正，而不是甩锅、内耗。

3.坦率（Candor）：快讲真话，少兜圈子

复杂市场中，时间是最大的成本。坦率，是提升执行效率的捷径。优秀的投资组织，内部永远不是一团和气，而是敢于碰撞、鼓励分歧、尊重事实。

4.真实（Authenticity）：不演，不装，不怕暴露人性

工作不是表演，不需要每个人都戴面具。真实，是团队信任的基础。一个组织越鼓励员工做自己，越能激发出稳定且持久的合作意愿。

尤其是在压力巨大的投资行业，领导者更需要用真实去打破等级感、缩小心理距离。你看到过最打动人的投资访谈，往往不是那些公式化表达的策略总结，而是他们如何在回撤时做选择、如何处理认知冲突。

5.觉察力（Awareness）：认知不是只有理性，还有情绪与直觉

“我们不是完全理性的生物，而是能带一点理性去调和情绪的生物。”——这是现代行为金融学的共识。

在投资中，很多判断都不是靠模型算出来的，而是靠一种“隐约的不对劲”发出的信号。觉察力，是团队对自己、对市场、对情绪周期的敏感程度，是避免陷入群体偏见的重要工具。

6.天赋（Genius）：做自己最擅长的事情

投资行业是长跑，持续输出比偶尔爆发重要得多。好的组织文化，不是“要求所有人全能”，而是识别每个人的“能量区”，让他们集中火力，在天赋项上发光。

CapitalGroup内部有明确的风格分工，有人善于选股，有人擅长结构配置，有人是周期专家。他们通过“分仓共管”制度，把不同类型的投资天赋拼成一个整体。与其让每个人都补齐短板，不如放大优势，外包短板。

7.感恩与欣赏（Appreciation）：建立正反馈回路

大多数投资组织都有反思文化，但缺的是“欣赏文化”。批评有时很容易，肯定却常常吝啬。但现实是，人不是算法，光靠纠错改不了行为，得靠激励和能量推动成长。

优秀文化懂得“5:1原则”：五份正向反馈，配一份负向指正。尤其在低谷时，有没有人记得你曾做对的事情？这决定了一名成员是否愿意留下来再试一次。

615. 如何减轻交易压力？

第一，把每一笔交易都当作你接下来一百笔交易中的一笔来看待。

如果你根据图表的波动性合理管理仓位，那么单笔交易本身就不会有太大意义，而只是你接下来一百笔交易结果中的一部分。如果你每次止损触发的亏损仅为总交易资金的1%，那么从数学角度看，它只是你未来一百笔交易中的一次。

交易压力的主要来源是：不确定性、对交易策略缺乏信心、交易规模过大，以及一次性承担过多风险。如果你知道你的交易策略在回测、图表研究或风险回报比方面具有优势，那么缩小交易规模就是解决交易压力的通用答案。

别再交易那么大了。这个简单的原则立刻改变了我的交易心理。你的交易规模应该足够大以保持意义，但又不能大到让你失控。

（2）如何摆脱交易中的自我（Ego）？

专注于执行你的交易策略，而不是执着于你的观点或预测。

自我是一个人的自尊或自我重要感。它是一种心理构造，既存在于意识层面，也存在于潜意识层面。自我是一个人试图保护、避免遭受痛苦、损失或尴尬的自我概念。在交易中，如果一个交易者放弃自己的交易信号和计划，仅仅是为了维护自己的自我、不愿意承认错误，那么这就源于固执、自我欺骗，最终将导致巨大亏损。

在任何交易系统中，交易者本人是最薄弱的环节，因为自我可能会接管理性，从而导致糟糕的决策，一切只为了面子。市场中的大多数预测，其实都是基于自我。许多交易者希望自己能“成功预测顶部或底部”或“选中牛股”。但基于信号和系统的交易路径可以帮助你摆脱预测的需求——你只需要量化并作出反应。你无法控制开仓后图表上会发生什么，唯一能控制的，是你自己的行为。一笔好的交易，是你根据进出场标准执行、实现良好风险回报比的交易，而不是是否赚了钱——那是市场决定的。

固执是一种来自自我的情绪，因为自我不愿被证明是错的。这往往会导致交易者让一笔亏损的交易继续扩大。自我难以接受止损，因为它讨厌承认错误。你应该将“对与错”转换为“好交易与坏交易”，并以长期的纪律性作为衡量标准，而非短期结果。

自我会让交易者固守看多或看空的观点，并让观点代替价格行为做决策。然而，顺应实际价格趋势进行交易，相比于基于主观看法预测未来，成功的概率更高。

（3）不要让交易占据你的整个生活。

市场应该只是你生活中的一部分。一个多元化的生活，包括朋友、家庭、兴趣爱好、持续学习和保持健康，有助于你在遇到亏损或资金回撤时保持理智和正确的视角。

盈亏报表不能定义你的自我价值。你的盈利情况更多地反映了当前市场行情是否适合你的交易方法，而不是你是否是一个优秀的交易者。你的自我价值应当建立在是否以纪律性、持续性和良好的风险管理执行了交易系统之上。

（4）如何管理一笔交易

执行预先制定好的交易计划，而不是在进场之后才决定该怎么办。你不应该在进入交易后再去思考下一步的操作，而应在进场之前就已经制定好完整的交易计划。一个交易计划应说明你将如何在自己的交易系统框架下管理一笔交易，包括何时进场、何时出场，依据哪些信号操作。

交易计划的目的是通过进场、出场和仓位控制，将你的交易系统在市场中具体化为实际操作。它设定了如何依据既定信号，用真实资金执行策略的具体参数。一个合格的交易计划是在市场收盘时制定好的，用于市场开放时执行。

交易计划的结构必须是：当判断错误时尽可能减少亏损，当判断正确时尽可能扩大盈利。它应该将你的交易信号具体化，使你在执行时能够迅速、毫不犹豫地操作。

止损和合理的仓位控制可以最大限度地减少亏损，止盈目标和移动止盈机制可以帮助你最大化盈利。永远不要交易得过于激进，以至于让你的情绪或自我变得太强烈，从而无法执行交易计划。你的交易计划必须建立在交易系统的基础之上，并结合你的观察名单、交易时间框架、风险承受能力以及收益目标，将策略转化为可执行的操作路径。

交易计划可以将你的决策流程从“自我”中抽离出来，避免在交易大幅波动时因情绪而犯错。当恐惧、贪婪或自负试图控制你时，交易计划就是你应该依赖的“决策指引”。即使是独立交易者，也有一个“老板”——那就是他们的交易计划。

616. 投资讲究“年少有为”还是“老当益壮”

投资是一种“完形”能力。长期持续的超额收益，是股票投资经理所追求的目标。而获得长期持续的超额收益，需要具备正确的投资哲学。

投资哲学是关于金融市场如何运行的认知，以及如何运用这些认知为投资目标服务的一系列信念和见解。具体包括对市场的看法，投资方法，以及作为投资者的气质。因此，要想获得持续的投资成功，并不需要过人的智商，需要的是一种健全的决策和知识框架，以及防止情绪腐蚀该框架的能力。

进一步分析投资能力的本质，可以发现这是一种模式识别能力，或者称为概念“完形”能力，区别于创造能力，或者是智商即复杂思维运算能力。

加德纳提出的多元智能理论，挑战了传统以语言和数理逻辑能力为核心的单一智能观念，主张人类拥有多种相对独立的智能形式，每种智能代表不同的认知潜能。具体包括语言智能、音乐智能、逻辑数学智能、空间智能、运动智能、自我认知智能、情绪智能等。

类似的，认知科学研究发现心智不是非具身的，不能用独立于身体和大脑的无意义操作符号来表示。也就是说心智关系到感觉运动系统，身体与大脑的感觉运动系统最终产生并决定了概念结构和推理机制。抽象概念在很大程度上是隐喻的，它所基于的隐喻运用了人的空间感觉心理表征以及运动图式能力以进行推理。

对于数学或物理等自然科学领域，最得心应手或最有创造力的年龄在40岁以前，也许甚至还在30岁以前。数学家阿德勒甚至说大多数数学家的主要工作过了25岁或者30岁就结束了。诺贝尔物理奖得主拉比说，年轻些的人之所以能在各自领域得心应手，是因为他们有巨大的身体能量。

这种状况同人文领域的许多成就形成了鲜明对照。在人文领域，主要成果一般出现在学者50岁、60岁或者70岁的时候。相比于自然科技领域，在人文艺术思想领域的创新更缓慢，成就更依靠模式识别能力，是基于人的空间感觉心理表征以及运动图式能力以进行推理，与人的实际体验联系更紧密。

加德纳认为，虽然各种智能形式都有其自然的生命历程，逻辑—数学思维在生命的后期会减弱，虽然在所有人的身上，身体—动觉智能也同样“处于危险状态”，但至少视觉与空间知识某些特定的部分是一直旺盛的。在那些一生都在视觉与空间领域不断实践的人身上，就更是如此。有一种整体感，有一种对在空间智能中十分关键的因素“完形”的敏感性，这似乎是对年长者的补偿。这是一种持续的，或许还是被提高了的把握整述、识别模式的能力，即使是在特定细节或细微部分可能丢失的情况下。也许智慧依凭的就是这种对模式、形式和整体的敏感性。

而在投资是一种“完形”能力的认知下，投资能力表现为一种较高要求的综合智能，既包括模式识别能力又包括情绪智能。现实中即使伟大的投资者决策正确率也仅60%多，巴菲特的收益主要来自其投资组合中约2%的股票（如可口可乐、苹果等），其余多数决策可能表现平庸。投资中出现的多元知识不足带来的判断力缺失、系统思维偏差带来的不合理化、路径依赖带来的投资理念偏颇，以及情绪控制带来的非理性，都会对决策正确性带来影响。

投资经理具有综合智能条件下，更可能会表现出长期的持续超额收益能力。当然，对于新事物的认知也需具备“stayhungry，stayfoolish”的能力。正如亚马逊创始人贝索斯所述，能够很好地发现问题解决问题的人，需要具备专家知识又能够像初学者一样思维不被知识所羁绊。“年少有为”更多在于学习复杂专业新事物以及创造性方面，特别是在路径依赖正反馈模式情况下，具有阶段性表现。

617. 敢于去赢的心让我想起杨影曾经解说的大梦还是小将的时候的特点就是跟绝对主力打比赛也敢拼敢赢，不会因为自己还是小将就心存畏惧。我觉得这是一个顶级运动员必备的强烈的进取心和敢赢的决心。

618. 强势文化VS弱势文化：为何交易赢家从不等待"救世主"？

在电视剧《天道》中，芮小丹第一次听丁元英谈论文化属性时，她接连提出好几个问题：这个很重要吗？什么是强势文化？什么是弱势文化？丁元英解释说：“强势文化就是遵循事物规律的文化，弱势文化就是依赖强者的道德期望破格获取的文化，也是期望救世主的文化。强势文化在武学上被称为‘秘籍’，而弱势文化由于易学、易懂、易用，成了流行品种。”紧接着芮小丹问：“知道又如何，怎么用呢？”丁元英说：“无所用，无所不用。”

在剧中丁元英多次因为误解而遭到非议，却始终保持缄默。他说“我现在已经不和别人争吵了，因为我开始意识到，每个人只能站在自己的认知角度上去思考问题。”

内心强大的人，无需向外界解释，真正成熟的人，懂得低调谦逊。但凡能做到平静如水的人，一定是内心极其强大的人，一心只专注于自己的当下，一心只在关注自己当下所发生的一切，任何外在的，任何与自己无关的都不会入到他的心里，自始至终他毫无变化。

回到交易，我们常常发现，市场中的长期稳定盈利，那些被仰望的强者，千篇一律的都致力于提升自己，研究市场规律，并根据这些规律构建和完善自己的交易系统，最后他们变的越来越好。

而那些想要盈利，却把期望寄托在强者身上，总想着不劳而获的人，这样的现象使得大多数人在市场中忙忙碌碌，却常常收获不了成功，只能抱怨市场和政策的不公，最后悔恨离场。

在这个过程中，我们可以看到两种文化的对比，强者掌握客观规律，顺应规律而动，而弱者则将自己的命运交付给他人，希望能够得到强者的帮助与施舍。迷时师渡，悟了自渡，市场中真正的救世主，永远是你自己。

619. 关于“资产劈叉”

分析各个大类资产走势及内涵的主线逻辑，是一个宏观交易者重要的工作，特别是对劈叉的观察。我们可以把宏观细分成经济基本面、政策以及基于两者的预期，更进一步，还可以加上投资者情绪这个第四维。

那么基于宏观逻辑的资产劈叉，无非就是两种情况：

在交易不同的宏观分项，不同资产各自的走势都是正确的；

在交易相同的宏观分项，有一者因为犯错形成劈叉。

620. 研究员与基金经理的责任与权利

二级市场关于投研责任与权利的界限实在太模糊了，导致研究员的责任被放大，权利被压缩，研究价值得不到公允体现。与之对应的是基金经理被大量滥竽充数的无效研究困扰，无法得出有效的定价结论指导投资。自己之前长时间从事卖方研究，转型投资后对这点有了更多的感悟。当然，投研是一个主观的东西，每个人理解不同，我只讲我的理解：

首先说一下我认为的研究员的责任与权利：

责任：需要为资产定价。投资研究的唯一目的是定价，而不是为了体现研究员有多么渊博的知识，好的研究员需要把复杂的信息转化为定价结论。这个定价并不是一个精确概念，而是一个范围，是很贵，偏贵，还是很便宜，有点便宜。能够让基金经理理解这个定价区间，就能够对投资有很大的帮助了。

研究员的定价能力需要较长时间的培养，只有看得多了，能够把信息串成网络结构，从历史估值经验，行业内外比较，大致预判长期现金流折现预期才能得到一个模糊的定位。刚入行的研究员没法提供定价，只能提供信息，供有经验的投研人员去判断。但随着年限的增长还是只能提供信息，那就是滥竽充数的研究了，没有价值。好的研究员是需要时间沉淀的，好的研究是有价值的，但需要好的基金经理来甄别。

权利：研究员不为短期股价涨跌负责。定价能力并不能预判短期股价走势。觉得很贵了还能再贵，觉得很便宜了还能更低，但定价结论告诉我们更贵的时候应该逐步卖出，更低的时候应该逐步买入。定价能力是一个需要时间才能验证的能力。但现实中很多研究员背负了短期股价预判的责任，这点是不公平的。毕竟建议放弃机会比建议买入更需要勇气和认知。

再来说一下我理解的基金经理的责任与权利：

责任：为组合估值负责。需要基本面研究的基金经理其实就一个原则“低买高卖”，永远要去寻找估值偏低的资产进行配置。当然趋势投资者除外，看图就行了，也不需要基本面定价研究。如果时刻以组合实际估值作为考量，大概率长期业绩不会差。当然组合估值并不直接等同于表观PE估值，以创新药为例，很多亏损企业也是会被低估的，这个由基金经理的能力圈去区分。

权利：要求定价逻辑，拒绝信息堆砌。现在太多的基金经理被无效信息轰炸，噪音严重影响投资判断。卷边际信息差长期来看是损害业绩的，但研究员通过边际信息形成定价判断，就是坏的研究，误导基金经理。单纯去追求信息密度是没有意义的。苦劳在投资中不重要，行就行，不行就不行，要有由有明确的结论。

从研究到投资需要跨越巨大的鸿沟，需要从茫茫多的信息中高度抽象化，将信息转化为投资语言。就像创新药投资，临床数据很多，好的研究员能够把核心的数据摘出来，告诉基金经理这意味着什么价值。如果数据披露之前没法预判，能够明确的告诉基金经理这超出了能力圈，建议放弃。并不是只有医学博士才能够做创新药投资的。

投研中好的搭档犹如汽车拉力赛中的车手和导航员，如果是以到达终点为第一目的。导航员的责任是告诉车手后面的地形是怎样的，应该怎样匹配速度。“后面一路坦途，风险不大，我们可以加速；后面面临急转弯，我们速度过快了。”这是核心建议。而不是老跟车手说，后面我们面临一个40度还是45度的拐弯，后面是一个180度还是170度的直线。方向盘和油门由车手掌控，应该根据导航员对路线的指引判断驾驶风险，在风险可控的范围内自己去发挥。而不是说飙到140码，马上面临一个急转弯，问导航员该怎么办。船大船小，不翻才是硬道理！

投研是一个非常主观的工作，信任是基石，权责要清晰，不然会造成极大的内耗。

621. 橡树资本联合创始人、《投资最重要的事》作者霍华德·马克斯在投资圈被人津津乐道，不是因为他预测准确，也不是因为他的财富规模，而是他独特而坦率的思考方式。

我们应该如何聪明的思考，而非盲目努力？

（1）霍华德认为，聪明的思考首先意味着承认自己的局限，理解市场的不确定性。他在对话中多次强调：“没人真正知道未来会发生什么，包括我自己。”

其次，聪明思考还体现在投资之外的人生态度上。霍华德并不主张以投资为核心的唯一导向，他坦言自己喜欢开心生活。他明确表示，生活不该围绕着成为一个“更好的投资人”来安排，而是应该遵从自己内心真正的兴趣与快乐。

对那些初入投资世界的人，霍华德同样提供了坦诚而具体的建议：思考清楚自己的最终目标是什么，然后再做决定。不是追求盲目的规模扩张，而是专注于长期稳定的表现；不是为迎合市场而写作，而是敢于表达真实观点，哪怕短期看来并不讨喜。

（2）我一直认为，投资管理这个行业其实存在一个光谱，从“匠人”（artisans）到“工厂”（factories）。如果你是“匠人”，你关心的只是把事做好，为客户交出优秀的产品。而“工厂”的关注点是规模、增长率、费用、成本控制、利润率，以及业绩表现。但业绩在那里面只是实现盈利目标的一个必要条件，而不是目的本身。我一直认为，无限地扩大规模、接受所有能拿到的钱，与追求持续的优秀业绩，是相互冲突的。你必须做出取舍。

有意思的是，如果某一期基金规模大且表现出色，下一期我们反而会降低募资金额。因为一只基金表现好，意味着市场在上涨，也意味着市场变得不那么有吸引力。于是下一期我们就募更少的钱。大多数人如果一只基金做得很好，往往会借机去募更多的钱；而我们选择相反的做法，因为我们更在意业绩，而不是规模。这是每一个想要创办投资机构的人都必须面对的根本性抉择。所有其他问题，都是从这个决定延伸出去的。

一个成功的合伙关系，最关键的两点是：价值观一致，以及能力互补。而我们的价值观，始终引导我们追求更好的投资表现、赢得客户尊重、建立良好声誉与口碑。

在我们这个疯狂的世界里，如果你足够有才华，其实你有两个选择：一个是成为“匠人”，也能赚得很富有；另一个是成为“工厂”，可以富得流油。换句话说，如果你真的有能力，选择走“匠人”路线，并不意味着你就要过苦日子。当然，如果你不具备真正的能力，那很可能你无论怎么选，都赚不到钱。

（3）很多投资人一旦开始写作，很容易陷入一个误区：以为只要写得有趣，就能带来好投资。你和巴菲特显然避开了这个陷阱——你们的写作没有为了取悦观众。哪怕你提到曾为沙特客户写备忘录，但读者读到的始终是你对每一个人的真诚交流，就像坐在炉边帮我们理清思路。

如果你写作的目的就是为了赚钱，那你写的每一篇东西，本质上就会变成营销材料。它就会带有倾向性；

如果你真的想写出有价值的内容、有深度的作品，那你就必须有时敢于写出一些可能与你的利益相冲突的观点。换句话说，你是否写过这样的内容：如果读者把你写的观点真正贯彻到底，反而会让你少赚钱？

如果你的答案是“没有”，那要么你运气好，刚好所有你该写的东西都跟赚钱一致；要么你其实是在按照“有利可图”来裁剪你该写的内容。

我觉得巴菲特比我聪明（笑），但我相信他和我一样，都曾经写过一些内容：我们知道这些内容不会让我们赚更多的钱，甚至可能会让我们少赚钱。但没关系，因为说实话、讲真话，就像坐在火炉边和客户交流，对我们来说，这远比多卖一单更重要。

有共鸣的写作往往都带着风险——那些真正打动人的内容，通常是我在表达真实想法时跨出的那一步。

（4）投资本身就是一道谜题。更有意思的是，它每天都在变。再进一步说，正如索罗斯在谈“反身性理论”时指出的：投资者试图解出这道谜题的过程，本身就改变了谜题的结构，从而需要新的解法。你说，还有比这更吸引人、更有挑战性的工作吗？

（5）如果你要我美化一下自己的职业，那我可以说，我是一个社会科学家，我研究的是世界和人性原本的样子。我的任务，是接受变化、面对变化，因为这个世界就是不稳定的、不永久的。

但我喜欢这样想：虽然解决问题的答案在变，但思考问题的方式可以是恒久的。这才是价值投资者的本质。你不能说“价值投资”就是低市盈率，或者低市净率，这些都太表面了。你要问的是：在今天、在今年、在接下来的几年里，什么才是从市场中获取价值的最佳方式？

所以我不会自欺欺人地说，橡树资本或者我本人是在做造福社会的伟大事业。这并不是一种利他的行为。但也许，在我过去55年的职业生涯中，我确实想明白了一些别人没想明白的事，这些认知帮助了别人。

我想留下的一点可传承的东西。我在我的书和备忘录中，其实一直在努力做到：不是告诉大家“应该怎么想”，而是尝试告诉大家“如何思考”。我的目标始终是：分享一种“如何思考”的方式。对我来说，这已经是我能做到的最好事情。

我不是牧师，不是道德楷模，不是什么“做好事的人”。我从不假装自己是在做什么崇高的事业。所以谈到工作之外的时间，我的主要目标就是：让自己开心。

我们在这个世界上的时间，其实没那么多。一个人当然应该为家庭、为社区、为行业、为世界尽自己的一份力，但最重要的，还是得让自己活得快乐。这并不是说我主张纵情享乐，那只是我的价值判断，但我确实觉得快乐是生活的核心。

（6）我觉得在投资这个世界里，有一个特别有趣、也特别矛盾的现象：那些主动做出不以赚钱为第一目标选择的人，反而往往会在最终赚到最多的钱。就像某种宇宙法则，或者说是人性中的某种定律，特别耐人寻味。

说得有道理，不过我必须补充一点：虽然这是一种很好的生活方式，但它并不是通往成功的保证。有些人就是把赚钱放在一切之上，他们确实赚得最多；也有些人不是以赚钱为唯一目标，但他们也做得非常好。

这个所谓的“成功方程式”，其实变量太多了，没有人能说这就是成功的唯一路径，不管你是怎么定义成功的，是指财富，还是别的什么。而且你还得考虑运气和时机。有时候，只是一场意外，或是在正确的时间做了正确的事，这些都起到了巨大的作用。你根本逃不开这个现实。

（7）当人们在生活或投资中遇到困难来找我时，我会告诉他们：没有人能每次都做对。你要做的是，从更长的时间维度、更大的决策样本来看自己的投资记录。没有哪一个决策能从根本上改变你的整体判断力。你要学会像个统计学家那样去看待自己的经验。

什么意思呢？就像民调专家，他们通过少量样本，试图去推断整个群体的真实状况。你也得这样看自己的投资人生：今天你可能正在经历挫折，但一个错误的决策，并不意味着你是个失败者。这并不会真正改变你是不是一个好投资人的事实。

我自己花很多时间去帮别人在情绪上找回锚点。人是情绪化的动物，面对世界和生活中发生的各种事情，会产生情绪反应是很正常的。但在投资里，这种情绪反应往往极其有害。你必须努力去克服它。

（8）战场上的英雄，不是那种完全不怕的人。真正的英雄，是害怕，但仍然坚持做正确的事。我们做投资，也是一样。

大卫·斯文森（DavidSwensen）在他的书《开创性的资产组合管理》中有一句我认为特别棒的话，他说“投资管理需要接受令人不安的、特立独行的立场”。

这两个词组合得太妙了：令人不安+特立独行。这确实会让你不舒服，但它必须如此。比如，如果所有人都在说“英伟达是未来，必须买”，而你却觉得：“估值太高了，我要卖出。”那你心里不感到不安，反而不正常。你必须带着不安感，去坚持做你“理性上认为正确的事情”。这就是我试图帮助别人“校准状态”的方式。

（9）你知道吗？你根本无法分析未来，尤其是那种极端小概率、尾部风险事件。没有任何严谨的分析，能让你得出“世界是不是会结束”这种结论。

疫情爆发时，我引用过哈佛的一位流行病学家马克·利普希奇（MarcLipsitch）的说法。他说，当我们做决策时，依据通常有三类：一是数据；二是与以往事件的类比；三是主观假设。

而我当时意识到，在那种情况下，我们既没有数据，也没有可类比的历史事件，一切都只能靠主观判断。这正是我们在2008年9月18日面临的处境。我们在想：世界会不会真的要完了？

于是我写了一封备忘录，在那封信里，我写道：“我们很难说世界就要完了，也很难说这个结局的概率有多大。如果真的世界末日，我们又该怎么办？但大多数时候，世界并没有终结。这就是我们能做出的全部判断。”

这就是我对宏观现象的看法，包括你提到的美国财政管理混乱、债务水平高企、利息负担超出国防开支等问题。我们能怎么办呢？我们还能不投美国吗？有什么地方更好吗？我觉得我们只能像你说的那样，把情绪留在门外，进入分析状态，做最好的财务判断，试着把两块钱变成三块钱。这才是重点。

622. 你写过一封对我影响最深的备忘录：《无人知晓》（NobodyKnows）。你在信中坦率地说：“没人知道——连我也不知道。”还提醒大家别相信那些声称自己知道的人。我觉得，这正是我今天从你这里学到的最大智慧：坦诚、真实，哪怕可能有损自身利益。谢谢你，霍华德。

623. 市场奖赏你的不是预测能力，而是你的资金管理能力。

专业交易员和韭菜的区别就是，前者永远做好风控，后者永远没有风险管理。交易的本质是概率游戏，投资的本质是认知变现。市场永远惩罚所有侥幸心理，那些存活下来的投资者，通常具备纪律性、持续学习能力和对市场风险的敬畏。

当你初入巿场的时候就要明白，如果你不学习，如果你没有自己的交易系统，如果你没有风险管理的能力，你迟早气亏完，彻底死心后永远离开巿场。一万和一千万的结局都是一样的。

风险管理（RiskManagement）是什么？

风险管理指通过系统性的方法识别、评估和控制投资的潜在风险，以最小化损失并最大化收益。确保即使在连续预测错误的情况下，也能生存下来并保持资本而不会帐户归零而破产；确保不会因为不可控因素而遭受灾难性损失；

1.风险管理的本质：不是避免亏损，而是控制亏损的幅度和频率，确保长期生存；

高回报必然伴随着高风险，若一味回避风险，干脆什么都不投资，比如永远现金为王只持有现金，结果连通胀都跑不赢，并错失每一次抄底绝佳机会。频繁交易伴随着成本增加（如手续费、滑点）。

所以，“避免亏损”是伪命题，我们不是不是追求“不亏钱”，而是确保亏损在可承受范围内，而是“亏得明明白白，亏得可控”。从而在市场中长期存活并实现复利增长。

2.风险管理的目标：在不确定性的市场用一套确定性的规则来保护自己能够长期存活巿场，而绝对𣎴是避免亏损；

亏损是市场的必然成本，任何策略都有亏损期，哪怕是巴菲特、西蒙斯。试图“永不亏损”会导致过度保守，只存银行错失机会。

从“预测思维”转向“应对思维”，是长期存活的关键，承认无知，承认市场不可预测！不追求“精准抄底逃顶”，而是“无论市场怎么走，我都有应对方案”。关注过程而非单次结果，好的决策≠好的结果（短期可能亏损）；坏的决策≠坏的结果（运气可能暂时掩盖错误）

1.**亏损可控**→避免“猝死”。

2.**盈利可期**→抓住趋势。

3.**长期复利**→成为最后赢家。

市场如战场，存活下来的人，不是最勇敢的，而是最纪律严明的。风险管理的最高境界是像机器一样执行，杜绝“这次不一样”。长期坚持正确规则，概率终将站在我们这边。

二.如何做好风险管理？以及风险管理三大维度

1.管理资金管理（MoneyManagement）

为什么多数人因仓位失控爆仓？

❌**满仓梭哈**：单笔押注100%，一次错误即归零。

❌**逆势加仓**：亏损后加倍押注（马丁格尔），加速破产。

❌**无止损计划**：任由亏损扩大，最终被迫割肉。

❌**情绪化调整**：盈利后膨胀（加仓），亏损后恐惧（割肉）。

2.止损（StopLoss）

风险管理的核心工具，用规则限制亏损，保护资金。根据不同的交易逻辑和市场环境，止损可分为固定止损（关键位）、移动止损、时间止损、空间止损。

市场奖赏的不是你的预测能力，而是你的资金管理能力。在金融市场中，成功的关键不在于你能否准确预测市场的走势，而在于你如何管理自己的资金。

假设有两个交易者：A和B。

-**交易者A**：拥有出色的预测能力，准确率高达70%。但他每次交易都投入全部资金的50%。即使他大多数时候是对的，但几次错误的预测可能导致重大损失，甚至破产。

-**交易者B**：预测准确率只有50%，但他严格管理资金，每次交易投入不超过2%，并设置止损为1%。即使连续多次错误，损失有限，可以等待盈利机会。长期来看，交易者B更有可能在市场中生存并积累财富，而交易者A可能因几次重大失误而被淘汰。

预测市场走势固然重要，但无法保证持续正确；而良好的资金管理可以确保在不确定的市场中生存并稳步增长资本。因此，投资者应将更多精力放在制定和执行严格的资金管理策略上，而非过度追求预测的准确性。

交易的成功不在于你预测对了多少次，而在于你做对时赚了多少，做错时亏了多少。交易的核心不是预测，而是风险管理。亏损是交易的一部分，但必须通过资金管理控制其影响。盈利的关键是“截断亏损，让利润奔跑”，这完全依赖仓位管理和止损策略。正如华尔街老话：新手问‘该买什么？’，老手问‘该买多少？”

624. 期货交易赚一次两次的钱，这本就是运气，亏个一次两次的钱，其实也是运气。但若想长期稳定盈利，这就不完全取决于运气了，它则需要扎实的知识储备、严格的风险管理和冷静的交易心态。市场波动充满不确定性，短期获利可能只是行情眷顾，而真正的交易高手更注重策略的可持续性。每一次交易都是概率游戏，唯有建立系统化的交易体系，才能在反复试错中积累经验，最终穿越牛熊周期。记住：运气会枯竭，但纪律与认知才是期货市场的生存之本。

625. 没有行情不要交易，错过交易机会是常态，抓住一部分即可。等交易机会，永远比找交易机会好百倍，完成盈利目标，停止交易，精力有限，止损是自己，利润是市场，钱是坐着等来的，不是频繁交易得来的。心态在欲望面前不堪一击，严格按照交易进行交易，做到知行合一。

626. 交易本质在于克制，而非追逐。市场永远不缺机会，真正的修行在于严守纪律。当你能从容放弃九成看似诱人的波动，只在交易系统内出手时，方悟得其中三味。顶尖交易者与常人的差距，不在信息厚度而在行为硬度，他们用铁律铸成囚笼将贪婪与恐惧死死禁锢，这道理如白纸黑字般简明。可悲的是多数人总要经历千百次割肉之痛才会相信最初嗤之以鼻的简单真理。

627. 接触的交易者多了，你会发现很多人的逻辑很相似但是最终的交易结果却大相径庭。又或者说那些取得了巨大成绩的交易者，仿佛也没有太多独到的、原创的交易逻辑，但市场就是给了他们极大的正反馈。

所以，不管是技术面还是基本面，并不存在简单的照搬套用，学的时候课本都一样，但用的时候才是人性和市场的深度博弈。K线只是市场参与者的点位记录，但当K线连成一片开始跳动的时候，不同类型的交易者眼中看到的是截然不同的风景。

一味的去向外汲取，不如静下心来向内突破，夜深人静睡不着的时候问自己几个问题：你想要什么样的行情？当这样的行情出现的时候你目前的交易系统逻辑是否能够捕捉到？如果能够捕捉到你当下的心态和情绪是否能够支撑你完整的去执行开平仓和持仓过程？

交易的复杂并不来源于行情的无序，更多的是来源于咱们交易者自身没有做好对于无序行情的有序应对。你以为你的对手是市场或者其他交易者，但最大的对手其实是你自己。

628. 什么是熊市思维？我觉得有几个特征。

其一，喜欢附庸于阴阳怪气，比如认为股市长期没有投资价值，认为在A股做投资属于花钱买罪受，又输时间又输钱；

其二，有“他们都想害朕”的被割妄想症，认为游资要割我韭菜，主力要割我韭菜，机构要割我韭菜，而监管就在旁边嗑瓜子，看着这些人割我韭菜，总之，四个人打麻将，三个都是托儿，现在涨一天，无非是想骗劳资进去接盘；

其三，把自己微观层面的体感，投射到股市里去，认为旁边认识的人都越过越惨，家门口的小餐馆倒了一批，房价阴跌不休，股市能好才怪。

其四，线性外推或者刻舟求剑，而忽视了宏观环境和主线的变化。

629. 天弘姜晓丽老师访谈

1. 刚入行那两年，可能今年用一套方法，明年又换一套方法。从2014—2015年，我逐渐认识到，管得好的基金经理都有稳定的框架，于是开始致力于建立自己的框架并不断迭代至今。

2. 公募基金做债券投资比较关注趋势，到2019年我开始反思，觉得过去过于追求趋势，而忽视了一个重要的跟趋势正交的维度——价值。债券本质是上下有底的资产，利率最低不会低过零，收益率往上高到6%、7%则会伤害实体经济，肯定不能持续，过去十几年，我们经历过的所有匪夷所思的泡沫，最终归结为一点就是不尊重债券的价值，所以，这一年我把价值纳入了投资框架。这样一来，我的投资框架就慢慢形成，我做过几年趋势，在宏观和资金流分析上有一些心得，再加上价值，投资上大概率不会再犯致命的错误。

3. 2016年、2022年的流动性危机有一个共性，就是市场非常拥挤，央行一收缩市场就大跌。我是稳健型选手，强调安全边际，受不了太高的估值，太拥挤的地方也一般不碰，而且我喜欢左侧交易，在行情中后段会提前减仓。这让我在关键时刻，基本上都能够在左侧出来，躲过危机。

4. 在经历4年弱市后，即使2016年经济很强，即使北京的房价已经翻倍、M1的增速有近30%，大家仍不相信经济已经恢复，仍在讲零利率的故事，大量的资金涌入信用债市场导致泡沫越吹越大。当市场集体陷入某些偏见的时候，惯性的力量能碾压理性。

5. 做投资的确容易走进线性思维的误区。一是线性思维，二是群体会相互洗脑，强化某种思维。比如，在机构的投资生态里，卖方是传播者，市场涨了会找十条理由解释为什么会上涨，跌了会找十条理由解释为什么应该跌。实际上，任何时点的市场都像一枚硬币，都有利弊两面，只不过大家去年选择看负面，关注地方债、失业等问题，所以很悲观；今年选择看正面，看企业的竞争力，就会比较乐观。看清楚这一点，我们做投资一定要做到两点：一是要保持独立思考，警惕市场共识，对反复被强化的叙事谨慎；二是要尽可能理性、客观。

6. 在A股市场，股票的波动性远超债券，要想真正实现“+”，股票部分必须追求绝对收益。这要求我们在投研上要更看重价值，同时中期趋势和行业景气也要看，但价值是基础、是核心。

7. 当你把一个规律总结到特别有效，用得特别顺时，可能意味着这个规律大概率会失效。

8. 您什么时候感觉投资框架需要较大的修正？

姜晓丽：2022年是一个分水岭，那年房地产泡沫破灭，宏观经济运行规律，包括分析资产价格的框架全都发生了改变。我原来做债券，波动率没那么高，也不追求排名，而更在意有没有大概率的把握。从2017—2022年之间，我知道我的推算大概率是对的，即使中间有波动，也不慌，但从2022年开始进入了一个茫然未知的状态，我知道时代变了，手里的老工具解不了新的题。

9. 回到2022年初，大家还挺乐观的，因为我们在一些产业上有所突破，比如光伏、新能源车，但是黑天鹅突然就来了。2022年2月，俄乌冲突，A股市场大跌，3月，高层领导讲话，要稳定市场，大家对地产又开始乐观。我们不明白的是，自己就是历史巨大进程中的一分子，就像美国1929年开始的大萧条，中间出现过六七次50%以上的反弹，每一次大家都觉得萧条结束了，没想到又来一波暴跌。身处其中，很难不受短期因素的影响，也很难做出正确的判断和抉择，只能保持对市场、对重大变化的敬畏。

10. 2022年给您的经验和教训是什么？

姜晓丽：要认识到自己的局限性，对于未来，我们有很多想法和预判，但胜率没那么高。比如，2022年对市场最大的冲击是俄乌冲突，但我们很难预测这场战争的走势和发展；而且，无论如何尽力，我们也不可能每件事情都应对得当。这是投资的常态，我们要坦然接受，保持开放和敬畏的心态，当然，投资没有“满分答卷”，但复盘能避免重复犯错。

11. 资产配置的抓手很少，可输入的变量很少，过去我们主要是看宏观和估值，宏观预测的胜率没那么高，估值是算数，但在极端的年份，估值也会失效，比如2024年你觉得估值已经很便宜了，它还可以继续便宜。我们在思考很久后，2024年加了一个维度——资金流Flow，主要是观察市场上到底有没有人买，谁在买。

事实上，任何资产的涨跌背后都是买卖力量的此起彼伏。因此对资金流的分析，可以有效地延展到对各类资产峰谷和拐点的前瞻判断上，这也为他们在复杂市场环境中，提供了更多做预案、做决策的余地。

12. 投资的本质就是要便宜买，以更高的价格卖。所以，任何资产，便宜都很重要，既要便宜，基本面也不能差，至少要有底。做投资犯的大部分错误是估值买贵了，只要把估值卡住，就可以避免一半的错误，如果基本面研究再做得扎实深入一些，胜率会更大。

13. 做债券投资最重要的是什么？

姜晓丽：公募的债券投资主要是讲趋势，对价值的重视不够，我觉得还是要尊重常识。我历史上有几次经验，往往专业人士是错的，老百姓是对的，因为专业人士容易线性外推，而老百姓的思路很简单，一点几的债券没意思，六点几的债券肯定会买，这就是最朴素的“性价比”常识，做债券投资最重要的是尊重常识。

14. 如果跟量化拼交易，一定是它的韭菜，我们不跟它的长板拼，而是拿我们的长板拼它的短板。我们看的时间相对较长，一个决策基本上是要管一年的，行业层面的逻辑更是在两三年的尺度上，所以，我们不担心跟量化竞争，可以等，只要两年可以兑现百分之二三十的利润就可以。

15. 我觉得对股票市场可以更加乐观，在三个维度（宏观、估值、资金流）里，资金流非常好，原因是过去几年大家把好多钱存在外面，现在这些钱都着急回来。因为资金流的反转和预期的改善，股市表现比实体经济更好，所以，在股票配置上，可以适度提高风险偏好。

16. 在大多数访谈里，姜晓丽很少会用乐观或者悲观来笼统地回应她对未来的看法。她更多地是就事论事地回答市场在发生什么，又或是一遍又一遍不厌其烦地阐明：投资的本质是永远不要买贵了。

不论是股票还是债券，天弘混合资产团队都形成了一种左侧投资的文化，价格只有低于价值，就一定会向上回归。这是所有中学课本里教的事情，只是太多人进入市场就忘记了这个常识。“常识永远是对的。”姜晓丽说。

17. “金融本质上也是一个服务业”——需要共情客户的短期不理解，但更需要保持理性、尊重常识来做出胜率更高的决策。以结果为导向，为普通投资者们在绝对收益的基础上寻找高确定性的收益增强，就是天弘对一个“固收+”好产品的定义。

630. 钱”从来不是问题的全部，公平、尊重与信任才是关键。